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betway中国·高ROE再分析:成长性和现金流重要吗?

2020-01-10 12:06:37

betway中国·高ROE再分析:成长性和现金流重要吗?

betway中国,在呆会计或者是一些一知半解只看指标的人眼里,ROE和净利率增长率是有关系的:一般来说,净利润增长率等于ROE,如果企业分红的话,净利润增长率低于ROE,如果公司进行了融资,那么净利润增长率会超过ROE。

文 | 初善投资

1、高ROE与净利润增长率

在呆会计或者是一些一知半解只看指标的人眼里,ROE和净利率增长率是有关系的:一般来说,净利润增长率等于ROE,如果企业分红的话,净利润增长率低于ROE,如果公司进行了融资,那么净利润增长率会超过ROE。

他们为什么会有这个结论呢?因为他们假设ROE不变,一家净资产1亿的公司,假设ROE是20%的话,那么第一年净利润为0.2亿,不分红的话净资产变成了1.2亿,那么第二年净利润为1.2*20%=0.24亿元,净利润增长率为0.24/0.2-1=20%,也就是净利润增长率等于ROE。如果分红或者融资,净资产减少或者增加,自然引起净利润的变动,因此增速小于或者高于ROE。

这种观点近几年很少见了,这是以前银行投资者最喜欢的道理,也是初善君见过最呆的呆会计论调。因为几乎企业的任何一个行为都会影响ROE,ROE肯定是变化的,增厚的净资产怎么可能会跟原有的净资产一样带来收益呢?ROE是企业的最终结果,而净利润是原因,典型的因果倒置了。

初善君认为ROE与净资产增长率有关系,但不是上面的关系,净利润增长率主要是营业收入增长率、毛利率和费用率三者驱动,在净资产增速较低的情况下,净利润增长率可以提高ROE。

如下图所示,虽然这些企业的ROE符合连续高ROE的特点,但是随着2018年前三季度净利润增长率大幅下滑,其ROE也大幅下滑(即使按照年化ROE)。比如环保产业的三聚环保和清新环境,由于受到产业政策的影响,净利润高增长不在,ROE下滑不可避免。

当然,与此相反,那些净利润高速增长的企业ROE也在上涨。比如下表中的平治信息,2018年前三季度净利润增长率为225%,其前三季度ROE为43%,远超去年全年的33%。

我们可以判断ROE与净利润增长率的关系:净利润增长率可以提高ROE,关键看净利润增长率和净资产增长率的大小,净利润增长率大于净资产增长率时,ROE提高。

净资产增长率,如果不分红,就是上一年度ROE。因此简化一下:如果净利润增长率大于ROE,那么下一年度ROE还会继续提高。或许这才是成长股投资的真谛:净利润的快速增长和ROE的不断提高带来的双击。比如老板电器2011年至2016年,ROE由12.98%提升至33.07%,主要驱动力可以理解为净利润的高速增长,净利润增长率远超ROE。

投资时,ROE重要还是净利润增长率重要,初善君认为都重要,缺一不可,毕竟净利润增长率可以提高ROE。同时,我们要规避那些看起来ROE很高,但是净利润开始下滑的公司,因为他的ROE也会下滑,带来双杀。比如上面的老板电器,2017年净利润增速下滑至21.1%,低于当年的ROE31.1%,于是ROE也开始下滑了。

总之,跟上篇分析的结论异曲同工,选择能维持高净利率的公司,而规避那些高净利率可能下滑的公司。

2、高ROE与现金流

高的ROE并不能必然带来高的收现比,ROE是商业模式决定的,收现比也是商业模式决定的。真的好的商业模式是高ROE和高收现比,这也是初善君上上篇选择出那84家企业的逻辑。

今天初善君换个逻辑,使用三年一期平均收现比,如果这个比例小于90%,意味着三年一期实现收入的10%都没能收回现金。理论上这种企业的商业模式是值得商榷的,有点价值毁灭的意思。

统计发现,这149家企业里合计28家企业的收现比小于90%。主要分布在环保(3家)、电子(4家)、电气设备(4家)、医药生物(3家)、汽车(3家)。这些公司的收现比不行好像确实是商业模式的问题,明明ROE那么高,比如环保的三聚环保、清新环境和中再资环,下游主要是化工企业或者Gov,比如汽车的浙江仙通、川环科技,下游都是大的整车厂,现金流自然不会太好。

初善君本来以为这些都是苦逼的行业,却没想到美的、格力、小天鹅等绩优家电股的收现比也这么差,四期平均下来分别是86.66%、76.97%和88.45%,其中格力的收现比跟三聚环保类似,您敢信?

那么问题来了,收现比类似的情况下,为什么格力、美的的净现比要好得多的多?秘密在于初善君上篇提高的ROE高的第三个原因中的高杠杆,即格力和美的都是通过压榨上游来实现高净现比的。比如格力电器的间接法现金流量表,2010年至2017年累计实现净利润928.92亿元,经营活动现金流量净额净额高达1298.87亿元,净现比高于1,但是应收账款虽然增加了108.62亿元,但是应付账款大幅增加了641.71亿元。这就是家电净现比高的秘密。

因此收现比低不是最可怕的,只要你能通过压榨上游获取现金也是一种选择和能力嘛,光看收现比可能不够,还需要再看净现比呢。

最后,那些高ROE公司的收现比最好呢,房地产和食品饮料,收现比超过119%一共就10家,房地产和食品饮料就占了7家,此外老凤祥、浙江美大和吉祥航空的收现比也是让人羡慕的。这些公司收现比好的本质还是因为都是TOC的,消费公司是好的股票这两年开始深入人心,不过以后就不知道了。

投资上,除了高ROE之外,成长性和现金流也必不可少,毕竟大家好才是真的好,大家好才是最好的商业模式。

因此在投资上,初善君那篇84家企业是最适合大家选择的,如果84家不够,还有这两篇分析的149家企业供各位选择。

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